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2025年,华润华润三九(以现金收购天士力()28%股份是中药行业近年来重要的产业整合事件。

目前距并购落地已过去一年,并购两家公司究竟擦出了怎样的火花?

2025年,华润三九实现营收316.03亿元,净利润34.21亿元。其中天士力并表贡献营收61.82亿元、天士净利润7.36亿元,力首推动了华润三九规模与盈利的双重跃升。从财务数据来看,年撬这笔并购已开始显现正向效应。

药企龙头双向奔赴,动样的增天士力的“华润元年”

2025年是华润三九入主天士力的第一年。这一年,华润天士力在营收规模没有发生较大变化的情况下,实现了净利润的双位数增长;同时,天士力管理费用同比下降3.23%,销售费用同比下降0.55%。这说明天士力的并购成本管控能力正在加强,同样的收入下,利润更厚,这是市场投资者乐于看到的一种情况。这也意味着华润三九在管理端和销售端的天士能量,已经开始在天士力体系内部扩散。

从公开信息来看,力首华润三九围绕投后整合,在实践中逐步探索出一套“3-4-3”整合管理模式——短期维持业务、客户、年撬团队“3个稳定”;中期推进价值、动样的增业务、华润组织、并购精神“四个重塑”;长期实现客户、天士股东、员工“3个满意”。

而“3-4-3”这一套模式,对于天士力的发展有着深远的作用。2025年,天士力完成了并入华润三九后的百日融合与首年融合。双方围绕战略、业务、管理等多个维度,开展了高频率、深层次的全方位对接。这不是简单的“加一个名字,换一块牌子”,而是从顶层设计到执行落地的全流程再造,是治理结构的系统性升级。

(1)价值重塑:系统制定“十五五”战略规划,直指第一梯队

华润三九入主后做的一件重要的事,就是定方向。天士力过去给人的印象是什么?中药龙头、复方丹参滴丸、研发投入高。华润三九接手后,延续天士力的优势,在保证天士力业务发展的前提下,天士力确定了“创新驱动,成为中国医药市场的领先企业”的企业愿景,更关键的是,天士力有了清晰的“十五五”战略目标:力争2030年末工业营收翻番达到150亿、利润翻番,跻身中国制药企业第一梯队。

这些新的定位和目标意味着天士力要从“中药企业”的标签里走出来,将“创新”摆在更加突出的位置,其对标的不再是同行中药公司,而是中国制药行业的头部玩家。华润三九给天士力的价值定位,不再是“中药工厂”,而是整个华润三九业务版图中的研发创新引擎。

(2)业务重塑:制定未来发展路线图,“研发+业务+渠道”补足短板

如果说价值重塑是“定心丸”,业务重塑就是“路线图”。

华润三九接手后,天士力的研发战略发生了质变,确立了“创新中药与先进治疗药物双轮驱动的开放创新体系”的研发战略。

该战略对于后续研发的具体影响几何?一方面,天士力继续发挥中药研发的传统优势,通过推进“现代中药创制全国重点实验室”建设,加快创新中药研发进程,目前有18项创新中药处于临床II、III期及NDA阶段;另一方面,积极探索细胞与基因治疗(CGT)、小核酸药物等先进治疗药物赛道,目前已有3项CGT药物进入临床I期。这样的研发战略有利于天士力构建多层次、立体化的研发管线,向“创新驱动”这一核心逻辑收敛,形成中药创新筑牢基本盘、生物药开辟增长极的良性格局。

此外,华润三九接手后,天士力的业务逻辑也发生了根本变化——不再是单兵突进,而是构建了一套“院内筑基、院外增效”的价值循环体系。这套模式的核心在于:院内,天士力通过研发具有明确临床价值的创新产品,配合专业化医学研究与学术推广体系,巩固医院市场的基本盘;院外,天士力则通过DTP药房、互联网医院、零售药店等多元化渠道承接院内处方延伸,围绕患者全生命周期提供服务。该业务模式有望实现“院内做深、院外做宽”的业务闭环,补足天士力过往院外终端较为薄弱的短板。

更重要的是,天士力借助华润三九的商道及零售连锁(KA)平台,与头部商业公司及连锁药店持续深化战略合作关系,连锁药店和医药商业渠道的覆盖广度大幅提升。同时,双方在电商团队培训、数据共享等方面也开展了深入合作,资源整合激发出零售市场增长的新动能。2025年,天士力已经与华润三九联合打造了 999®穿心莲内酯滴丸、999®痰咳净滴丸等产品,并选取了代表性产品入驻三九旗舰店。

业务重塑的本质,不是推翻重来,而是守正出奇。在天士力原本的优势上,基于华润三九的成熟经验,系统化重构天士力的“研发战略”与“业务逻辑”,再通过“渠道赋能”,提升天士力的核心竞争力。正是有华润三九在研发、业务、渠道等方面的多重支持,天士力才有底气设立“‘十五五’期间业绩翻倍”这样进取的目标。

(3)组织重塑:修炼内功,增强组织保障能力

想要保障公司战略与融合目标全面落地,建立机制牵引、协调高效的运营管控型组织体系至关重要。如今,天士力已强化党的领导,完成董事会改组,并按照新《公司法》构建起职责清晰、分工明确、协同高效的治理架构。天士力还开启了“焕新增效计划”:一方面,明确运营管控的模式——纵向是集团化矩阵管理,横向是产业链协同;另一方面,天士力重构职级体系,完善绩效管理及激励制度,推动刚性绩效管理体系全覆盖。

简单而言,华润三九把央企的规范治理结构和业绩导向的绩效体系带进了天士力,为天士力实现创新驱动发展与业绩持续增长奠定坚实的组织基础。

(4)精神重塑:红色基因+合规守纪,央企赋能下的高质量发展

华润三九作为知名央企,更加注重党建和合规方面对于企业运营的影响。目前天士力已融入华润红色基因以及优秀文化,将党建深度嵌入业务运营,不断强化合规文化,将“大监督”工作体系覆盖了关键业务的全流程。

这些变化,让天士力在保持创业激情和活力的同时,获得了更聚焦的发展路径、更稳健的治理结构和更广阔的资源平台,让创新成果有了更快转化、更大规模应用的底气。天士力不再追求简单的规模扩张,而更注重发展逻辑的升级——从单打独斗走向体系协同,走向央企赋能下的高质量发展。

研发反哺,天士力补齐华润三九创新版图

对于华润三九而言,并购天士力后研发实力提升也非常明显。

随着天士力的加入,2025年华润三九在形成“一体两翼”业务布局的同时,在研发创新端围绕中药、化药、生物药三大领域形成的布局也更加清晰。

(1)中药:强化产业优势,新质生产力赋能

华润三九的中药全产业链布局完整,业务规模行业领先,持续深耕创新中药及大品种培育,经典名方研发位居行业前列。而作为天士力创新中药标杆企业,2025年有18项创新中药处于临床 II、III 期及 NDA 阶段。二者的研发协同紧扣中医药战略“传承”“创新”两大主线,实现从古典传承到现代创制的代际互补与领域全覆盖。

这一结合也有助于充实华润三九管线,完善心脑血管、代谢疾病等重大疾病领域的布局,助推华润三九夯实中国中药研发领先地位,构建从药材基源到创新中药上市的完整产业闭环与护城河。

此外,多年前,天士力就已经打造出世界领先的高速滴丸生产线和中药数字化智能提取生产线,建立了标准化、数字化、智能化的现代中药产业体系。到2025年,天士力又在推进“现代中药创制全国重点实验室”建设,加快创新中药研发进程。

这些中药领域的“基础设施”对于创新研发而言意义重大:一方面能够成规模的接入华润三九,提升其中药体系化研发能力与生产效率,借助自动化、信息化、智能化的发展,形成中药产业新质生产力;另一方面,现代化的研发与生产模式,也为相关中药产品提供了与现代医学接轨的桥梁,对产品的推广与销售意义重大。

(2)化药:扩展创新版图,创造新增长点

化药方面,华润三九和天士力也都有一定的积累。近年来,能够观察到天士力走的是全球首创(First-in-class)、罕见病、双靶点、改良创新等路线。公司同时也完成了从仿到创、从国内到国际、从零售到院端的完整能力闭环。而华润三九也已通过BGM0504注射液、ONC201等项目扩展化药创新药研发版图,积极布局前沿技术领域。两者结合后,既补强了华润三九在药物发现和早期临床阶段的实力,也为天士力的突破性疗法提供了从实验室到病房的全链路支撑。

目前,天士力在研的PXT3003已获得 CDE 发补意见,该药品正是全球首创且唯一治疗腓骨肌萎缩症1A 型药物;自主研发的JS1-1-01,则是全球新双机制抗抑郁新药,已经启动IIb期研究。可以看到,相关产品都填补了临床的空白,上市后有望成为拳头产品,在为华润三九化药研发提供可借鉴经验的同时,也能打造新的业绩增长点。

(3)生物药:先期布局展开,临床研发经验反哺

华润三九与天士力都在关注CGT(细胞与基因治疗)这一前沿领域。

目前来看,华润三九已布局CGT核心赛道,例如公司与外部Biotech针对严重慢性缺血性心力衰竭联合开发的iPSC 新药HiCM-188。

天士力也是很早就开始了对CGT领域的布局,公司旗下脂肪间充质细胞注射液、双靶点CAR-T细胞注射液(P134细胞注射液)、脐带间充质细胞注射液治疗心衰共3款CGT产品研发已进入临床I期,还有1款小核酸已进入临床前阶段。

此外,2025年9月,公司旗下注射用重组人尿激酶原(普佑克)已获批治疗急性缺血性脑卒中适应症,成为首个获美国心脏协会/美国卒中协会(AHA/ASA)《2026年急性缺血性脑卒中早期管理指南》推荐的中国原研溶栓药物。

这些研发力量与临床经验正是华润三九所需的。生物药属于高度交叉的前沿医学领域,制备工艺、质控标准、稳定性研究高度复杂,研发积累与一线临床经验都十分可贵。目前来看天士力在这一领域先行“半步”,对华润三九后续布局能提供的经验与借鉴意义都十分可贵。

最后整体来看,2025年华润三九的年报里还有两处很有意思的数据。截至2025年底,华润三九的研发人员数量2241人,同比增加了155.82%;研发投入也较去年同期增长81.90%,达到了17.34亿元。估计其中受并购天士力影响较大,侧面也预告了未来天士力在创新研发端能给到的支持。

“市场普遍认为天士力是以中药为主的传统企业,对于公司创新转型的关注度不高。但公司坚定创新转型,研发管线储备丰富,存在价值重估机遇。”信达证券在研报中指出。

这种价值重估,正在并入华润三九后逐步兑现。

结语

回到一个结论性的问题:这场并购对于华润三九而言究竟是“1+1=2”还是“1+1>2”?

从短期看,天士力2025年15.63%的利润增长、费用率的优化,已经证明了管理协同的有效性;从长期看,天士力手中的一系列潜力管线——从普佑克的国际化突破,到CGT领域的前沿布局——都有望逐步兑现,为华润三九培育新的增长动能。

更重要的是战略层面的重构。通过天士力的并入,华润三九真正实现了从“OTC龙头”向“全品类医药平台”的跃迁,形成了“一体两翼”业务布局,推动华润三九品牌价值叠加提升,且有助于更好地把握各类机会、平衡风险。

“华润三九将借助其在管理、渠道、产业方面的资源,为天士力进一步赋能,促进协同效应,提升天士力的竞争优势。”申万宏源在研报中评价。

而当天士力与华润三九的融合逐渐产生“化学反应”,这场医药龙头的“双向奔赴”,或许才刚刚开始。

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